Les dépenses publiques aident-elles l'économie ?
Du multiplicateur à la borne zéro — comment une question simple est devenue le problème le plus difficile en macroéconomie
La promesse du multiplicateur
Cette vidéo a plus de 4 millions de vues. Elle affirme que le gouvernement ne peut jamais manquer d'argent. A-t-elle raison ?
Pour évaluer cette affirmation, il vous faut maîtriser un concept : le multiplicateur. Commencez par la façon dont les économistes mesurent tout ce que l'économie produit.
$Y$ est le PIB. $C$ est la consommation, $I$ est l'investissement, $G$ désigne les dépenses publiques, $NX$ désigne les exportations nettes. C'est une identité comptable — vraie par définition. Notez que $G$ apparaît directement. Quand le gouvernement construit un pont ou embauche un enseignant, cette dépense est du PIB dès que la dépense est engagée.
Mais l'argument va plus loin : un dollar de $G$ crée plus qu'un dollar de $Y$. C'est le multiplicateur. Le principe est simple : quand les gens perçoivent un revenu, ils en dépensent une fraction — la propension marginale à consommer (MPC). Si votre MPC est de 0,8, vous dépensez 80 centimes de chaque nouveau dollar.
Le gouvernement paie une équipe de chantier \$1 million. Celle-ci dépense 800 000 \$. Ces bénéficiaires dépensent 640 000 \$. Puis 512 000 \$. Chaque tour est plus petit, mais ils s'additionnent.
L'effet total est une série géométrique :
$$\text{Multiplier} = \frac{1}{1 - MPC}$$Si $MPC = 0.8$, le multiplicateur est $1/(1-0.8) = 5$. Chaque dollar crée cinq dollars d'activité. Un plan de 100 milliards \$ génère 500 milliards \$ de PIB.
Chaque dollar dépensé par le gouvernement déclenche une réaction en chaîne : les bénéficiaires en dépensent la majeure partie, ces bénéficiaires dépensent la majeure partie de cela, et ainsi de suite. L'effet total est plusieurs fois le montant initial. Avec des habitudes de dépenses typiques, selon la formule naïve, que chaque dollar crée cinq dollars d'activité.
Est-ce trop beau pour être vrai ? Oui. Le modèle ignore une force essentielle : l'effet d'éviction. Ces 100 milliards \$ doivent être financés. Si le gouvernement emprunte, il entre en concurrence avec les emprunteurs privés pour la même masse d'épargne, poussant les taux d'intérêt à la hausse. Des taux plus élevés signifient moins d'investissement privé. Le multiplicateur diminue.
« Un gouvernement qui émet sa propre monnaie ne peut jamais manquer d'argent comme le peut une entreprise ou un ménage. »
— Stephanie Kelton, The Deficit Myth, 2020
« Pourquoi ne peut-on pas simplement imprimer plus d'argent ? »
Une vidéo virale affirme que les gouvernements disposant de leur propre monnaie ne peuvent jamais manquer d'argent. Le multiplicateur que vous venez d'apprendre est le premier outil pour évaluer cette affirmation — mais la réponse nécessite de comprendre ce qui se passe quand la création monétaire rencontre les contraintes de ressources réelles.
Le débat sur le multiplicateur
« Le plan de relance aurait dû être d'au moins 1 200 milliards \$. Le plan était loin d'être assez grand pour combler un écart d'environ 2 000 milliards \$ par an entre ce que l'économie pouvait produire et ce qu'elle produisait réellement. »
— Paul Krugman, New York Times, janvier 2009
L'argument de Krugman repose sur un multiplicateur d'environ 1,5 et un écart de production d'environ 2 000 milliards \$. Avec ce multiplicateur, il faut 1 300 milliards \$ de dépenses pour combler l'écart. Le montant final s'élevait à 787 milliards \$ — à peine la moitié. C'est la position pro-multiplicateur sous sa forme empirique la plus solide : non pas que le multiplicateur soit 5, mais que même un modeste multiplicateur de 1,5 signifie que la relance de 2009 était sous-dimensionnée.
« Les dépenses publiques ne créent pas de richesse. Chaque dollar que le gouvernement emprunte est un dollar retiré de l'investissement privé. L'idée qu'emprunter aux générations futures pour payer des gens à creuser des fossés et les reboucher nous enrichit est un non-sens keynésien réfuté il y a trente ans. »
— John Cochrane, The Grumpy Economist, janvier 2009
Cochrane pousse l'argument de l'effet d'éviction à son paroxysme. Dans son cadre, l'emprunt public n'ajoute pas à la demande agrégée — il la redirige. Chaque dollar dépensé par le gouvernement est un dollar que le secteur privé ne dépense pas. L'effet net sur le PIB est nul ou négatif parce que le gouvernement alloue les ressources moins efficacement que les marchés. L'hypothèse est trop forte — cela suppose une éviction parfaite, ce qui nécessite que l'économie soit au plein emploi — mais l'idée centrale que l'emprunt a des coûts est correcte.
Où cela nous mène
Le multiplicateur existe, mais il est plus petit que ce que la formule naïve $1/(1 - MPC)$ suggère. L'effet d'éviction est réel : l'emprunt public entre en concurrence avec l'investissement privé et pousse les taux d'intérêt à la hausse. La vidéo virale simplifie trop — mais les critiques qui disent que les dépenses publiques ne font rien ont aussi tort. La fourchette honnête pour les multiplicateurs en temps normal est de 0,6–1,0. Pas magique, mais pas zéro.
Mais tout cela suppose que les consommateurs sont mécaniques : recevoir un dollar, en dépenser 80 centimes, sans se poser de questions. Et s'ils étaient plus intelligents ? Et s'ils voyaient le gouvernement emprunter 100 milliards \$ et pensaient : « Quelqu'un devra payer pour ça — et ce quelqu'un, c'est moi » ?
Le problème du consommateur rationnel
« La dette nationale est de 33 000 milliards \$. Votre part est de 99 000 \$. Chaque enfant né aujourd'hui hérite de ce fardeau. C'est de la maltraitance fiscale. »
— Sénateur Rand Paul, octobre 2023
Relayé des dizaines de milliers de fois. Le cadrage suppose un modèle de dette publique que la plupart des économistes rejettent — mais il capture une intuition réelle sur qui paie les déficits.
La rhétorique du sénateur Paul suppose que les contribuables rembourseront chaque dollar de dette. En 1974, Robert Barro a posé la question : et si les contribuables le savaient déjà ?
Le choix intertemporel. Le consommateur de l'étape 1 vit dans le présent — gagner un dollar, en dépenser la fraction MPC, terminé. Mais dans la réalité, les individus se projettent dans le temps. Vous ne décidez pas combien dépenser en regardant uniquement le salaire de ce mois. Vous pensez aux frais de scolarité de l'année prochaine, à la sécurité de votre emploi dans cinq ans, et à ce que les impôts pourraient être à la retraite. Les économistes appellent cela l'optimisation intertemporelle : choisir un plan de dépenses sur l'ensemble du cycle de vie.
Cela change tout. Une réduction d'impôt temporaire met de l'argent dans votre poche aujourd'hui, mais un agent qui optimise sur le long terme sait que les impôts futurs augmenteront pour rembourser l'emprunt. Votre revenu à vie n'a pas changé — juste le calendrier.
L'équivalence ricardienne. La formalisation de Barro est limpide et dévastatrice :
- Le gouvernement réduit les impôts aujourd'hui, en finançant la réduction par l'emprunt.
- La dette doit être remboursée, donc les impôts futurs augmentent d'exactement le montant de la réduction d'aujourd'hui plus les intérêts.
- Un consommateur rationnel le comprend. La réduction d'impôt ne le rend pas plus riche — elle réarrange le calendrier.
- Il épargne donc la totalité de la réduction pour couvrir la hausse d'impôts à venir. La consommation ne change pas. Le multiplicateur est nul.
La contrainte budgétaire intertemporelle du consommateur est inchangée par le calendrier des impôts. Les obligations d'État ne sont pas de la richesse nette — ce sont des reconnaissances de dette que les contribuables émettent à leur propre charge. La valeur actuelle des impôts à vie est la même, que le gouvernement les collecte maintenant ou emprunte et les collecte plus tard.
Pensez-y ainsi : si votre employeur vous offrait tout votre salaire d'avance le 1er janvier, vous ne le dépenseriez pas entièrement en janvier. Vous savez que vous en avez besoin pour le reste de l'année. Les consommateurs rationnels traitent la relance gouvernementale de la même manière — ce n'est pas un cadeau, c'est une avance sur les impôts futurs.
Si l'équivalence ricardienne tient, la politique budgétaire est complètement impuissante. Réductions d'impôts, chèques de relance, emprunts publics — rien de tout cela ne change les dépenses. Ce n'est pas un ajustement mineur. C'est une véritable bombe théorique dirigée contre l'ensemble du projet keynésien.
Mais cela nécessite des hypothèses héroïques. Les consommateurs doivent avoir des horizons de planification infinis (se soucier des impôts de leurs petits-enfants). Ils doivent faire face à des marchés de capitaux parfaits (emprunter librement au taux souverain). Ils doivent comprendre les contraintes budgétaires du gouvernement. En réalité, aucune de ces conditions ne tient.
Campbell et Mankiw (1989) ont estimé qu'environ 50 % des consommateurs vivent « au jour le jour » — ils dépensent ce qu'ils reçoivent, sans se soucier des incidences fiscales futures. Non pas parce qu'ils sont irrationnels, mais parce qu'ils sont contraints par le crédit. Ils ne peuvent pas emprunter contre des revenus futurs, donc un dollar aujourd'hui vaut bien plus que la promesse abstraite de lissage de consommation.
« La dette nationale est de 33 000 milliards \$. Votre part est de 99 000 \$. Chaque enfant né aujourd'hui hérite de ce fardeau. C'est de la maltraitance fiscale. »
— Sénateur Rand Paul, octobre 2023
« La relance de 2009 était-elle trop petite ? »
Christina Romer a dit à Obama qu'il fallait 1 200 milliards \$. Le Congrès a voté 787 milliards \$. La reprise lente qui a suivi est devenue la pièce à conviction centrale du plus grand débat de politique budgétaire du siècle.
Les consommateurs rationnels défont-ils la politique budgétaire ?
« Les obligations d'État sont-elles de la richesse nette ? Non. Les obligations de la génération actuelle sont les obligations fiscales de la génération suivante. Les consommateurs qui comprennent cela épargneront davantage quand le gouvernement emprunte, compensant totalement la relance budgétaire. »
— Robert Barro, Journal of Political Economy, 1974
C'est l'article originel sur l'équivalence ricardienne. La logique de Barro est imparable étant donné ses hypothèses : horizons infinis, marchés de capitaux parfaits, impôts forfaitaires. Le résultat a été un tournant — il a forcé chaque article ultérieur sur la politique budgétaire à préciser exactement quelle hypothèse il violait et pourquoi cette violation importait. La puissance du théorème ne réside pas dans sa vérité, mais dans le fait qu'il définit ce qu'il faut réfuter.
« Environ la moitié de la consommation est le fait de consommateurs « routiniers » qui dépensent simplement leur revenu courant. L'équivalence ricardienne échoue non pas parce que les consommateurs sont irrationnels, mais parce qu'ils sont contraints. »
— John Campbell & N. Gregory Mankiw, NBER Macroeconomics Annual, 1989
Campbell et Mankiw n'ont pas attaqué la rationalité — ils ont attaqué l'hypothèse que tout le monde peut emprunter librement. Environ la moitié de la population est contrainte par la liquidité : elle aimerait lisser sa consommation dans le temps mais ne peut pas accéder au crédit. Pour ces consommateurs, un chèque de relance n'est pas un réarrangement intertemporel — c'est de l'argent qu'ils ne pouvaient littéralement pas obtenir autrement. Le MPC des ménages vivant au jour le jour est proche de 1,0. Cette seule découverte empirique a sauvé le multiplicateur budgétaire de l'impasse ricardienne.
Où cela nous mène
L'équivalence ricardienne pure est fausse comme description de la réalité. Mais elle nous a enseigné la leçon la plus importante de la politique budgétaire : le multiplicateur dépend de qui reçoit l'argent. Les chèques de relance aux ménages à faible revenu contraints par le crédit ont des multiplicateurs élevés. Les baisses d'impôts générales bénéficiant aux épargnants fortunés ont des multiplicateurs faibles. Ce n'est pas de l'idéologie — c'est l'implication directe et inévitable de la théorie de la consommation. Le cadre moderne (modèles TANK et HANK) intègre l'hétérogénéité dès le départ.
Le multiplicateur n'est donc pas nul, mais il n'est pas aussi grand que l'étape 1 le promettait. La politique budgétaire est-elle même utile ? La réponse dépend de quelque chose que nous n'avons pas encore considéré : ce que fait la banque centrale. Et il existe une condition spécifique où la politique budgétaire devient le seul outil qui fonctionne.
L'exception de la borne zéro
« Le Comité a décidé aujourd'hui d'établir une fourchette cible pour le taux des fonds fédéraux de 0 à 1/4 de pour cent. »
— Federal Open Market Committee, 16 décembre 2008
Dix-neuf mots annonçant que la banque centrale la plus puissante de la planète avait épuisé ses munitions. Lehman s'était effondrée trois mois plus tôt. Les marchés du crédit étaient gelés. Le chômage explosait. Et la Fed venait de tirer sa dernière balle conventionnelle.
La compensation monétaire. Pour comprendre pourquoi ces dix-neuf mots sont si importants, il faut comprendre ce qui se passe normalement quand le gouvernement augmente ses dépenses. En temps normal, la banque centrale surveille. Si les dépenses publiques poussent la demande au-delà des capacités — menaçant l'inflation — la banque centrale relève les taux d'intérêt pour freiner l'activité. Si l'économie est faible, la banque centrale baisse les taux, rendant potentiellement la relance budgétaire inutile.
C'est la compensation monétaire : la banque centrale peut partiellement ou totalement neutraliser la politique budgétaire. En temps normal, c'est la Fed — pas le Congrès — qui contrôle la demande agrégée. C'est pourquoi beaucoup d'économistes sont sceptiques quant à la relance budgétaire en conditions ordinaires : même si le multiplicateur est positif, la banque centrale en neutralisera l'effet pour maintenir sa cible d'inflation.
Le piège de la borne zéro. Mais les taux d'intérêt ne peuvent pas descendre en dessous de zéro (ou pas beaucoup). Quand l'économie est en récession sévère et que les taux sont déjà à zéro, la banque centrale est coincée. Elle veut stimuler mais n'a plus de marge pour baisser. L'argument habituel contre la politique budgétaire — « la Fed compensera » — s'évapore. La Fed ne peut pas compenser parce qu'elle est à sa limite.
À la borne zéro, deux forces qui réduisent normalement le multiplicateur sont simultanément désactivées :
- Pas d'effet d'éviction. L'emprunt public ne fait pas monter les taux — ils sont ancrés à zéro. L'investissement privé n'est pas évincé.
- Pas de compensation monétaire. La banque centrale ne s'opposera pas à l'expansion — elle veut davantage de relance. Politique budgétaire et monétaire poussent dans la même direction.
Les estimations standards situent le multiplicateur budgétaire à la borne zéro à 1,5–2,0 ou plus (Christiano, Eichenbaum et Rebelo, 2011), contre des estimations en temps normal de 0,6–1,0.
Prenons une analogie routière. Normalement, la politique budgétaire revient à ajouter des voitures sur une autoroute tandis que la banque centrale contrôle la limite de vitesse. Si vous ajoutez des voitures, la banque ralentit le trafic pour éviter les accidents — l'effet net est faible. Mais à la borne zéro, la limite de vitesse est déjà aussi basse que possible. Ajouter des voitures (dépenses) augmente maintenant réellement le flux total de trafic parce que le frein ne fonctionne plus. Les deux objections à la relance — effet d'éviction et compensation monétaire — disparaissent toutes les deux.
C'est l'argument théorique le plus solide en faveur de la relance budgétaire : non pas comme politique générale pour toutes les saisons, mais comme outil de crise déployé quand la politique monétaire est épuisée.
« Le Comité a décidé aujourd'hui d'établir une fourchette cible pour le taux des fonds fédéraux de 0 à 1/4 de pour cent. »
— FOMC, 16 décembre 2008
« La Fed est-elle vraiment aux commandes ? »
La banque centrale est censée piloter l'économie. Mais quand les taux atteignent zéro, le volant se déconnecte. La crise de 2008 a révélé une limite fondamentale de la politique monétaire qui a remodelé tout le domaine.
La borne zéro change-t-elle vraiment tout ?
« Quand la borne zéro contraint, le multiplicateur des dépenses publiques peut être de 1,5 ou plus, et le multiplicateur de bien-être peut être encore plus grand. Le mécanisme clé est l'élimination de la compensation monétaire. »
— Lawrence Christiano, Martin Eichenbaum & Charles Rebelo, Journal of Political Economy, 2011
C'est le résultat théorique canonique. Christiano, Eichenbaum et Rebelo ont montré que dans un modèle néo-keynésien calibré, le multiplicateur budgétaire à la borne zéro est d'environ 1,5–2,0 — bien plus que les estimations en temps normal. Le mécanisme est précisément celui que nous avons décrit : pas d'éviction et pas de compensation monétaire. L'enquête empirique de Valerie Ramey (2019) sur les estimations du multiplicateur à travers pays et méthodes trouve des multiplicateurs en période de récession d'environ 1,5, confirmant globalement la théorie.
« La borne zéro est une condition temporaire. Construire une doctrine budgétaire autour d'un cas particulier est dangereux. Le temps que les dépenses de relance montent en puissance — les projets d'infrastructure prennent des années — l'épisode de la borne zéro peut être terminé, mais la dette reste. »
— Résumé de la position sceptique sur la borne zéro (Taylor, Ramey et autres)
La critique d'économie politique a du poids. L'ARRA a été signé quatre mois après la chute de Lehman. Les dépenses d'infrastructure ont mis des années à monter en puissance. Quand les dépenses ont atteint leur pic, les conditions de la borne zéro qui les justifiaient commençaient à s'atténuer. Les outils monétaires non conventionnels (assouplissement quantitatif) peuvent être déployés immédiatement, sans vote du Congrès. La contre-réplique : la période de borne zéro 2008-2015 a duré sept ans — assez pour que n'importe quel projet d'infrastructure contribue. Et l'expérience de 2020 a montré que la relance budgétaire peut être déployée rapidement quand il y a la volonté politique.
Où cela nous mène
La borne zéro est là où la politique budgétaire prend tout son sens. Théorie et données s'accordent : quand la politique monétaire est épuisée, l'expansion budgétaire fonctionne et le multiplicateur est grand. Mais c'est un soutien conditionnel, pas un chèque en blanc. Il justifie d'avoir des outils budgétaires prêts pour les crises et la volonté politique de les déployer à grande échelle — pas une expansion budgétaire permanente. La leçon est précise : la politique budgétaire est la plus précieuse exactement quand elle est la moins controversée, dans les ralentissements sévères où l'économie a désespérément besoin de demande et la banque centrale n'a plus rien à donner.
Nous avons construit une réponse conditionnelle : la politique budgétaire fonctionne, surtout à la borne zéro. Mais une minorité radicale dit que nous posons la mauvaise question depuis le début. Et si les déficits n'avaient pas besoin d'être « financés » du tout ?
Théorie fiscale et questions ouvertes
Stephanie Kelton, la voix la plus éminente de la Théorie Monétaire Moderne, dit à Stephen Colbert que le déficit n'est pas ce que nous croyons. Le public rit — puis cesse de rire.
La Théorie Monétaire Moderne (TMM). L'affirmation centrale de la TMM est simple et provocatrice : un gouvernement qui émet sa propre monnaie ne peut jamais involontairement manquer d'argent. Les États-Unis impriment des dollars. Ils peuvent toujours effectuer des paiements en dollars. Donc « pouvons-nous nous le permettre ? » est la mauvaise question pour un souverain émetteur de monnaie.
La contrainte, dit la TMM, est l'inflation, pas le déficit. Il faut dépenser jusqu'au plein emploi. Si l'inflation augmente, augmentez les impôts pour drainer le pouvoir d'achat. Les impôts ne « financent » pas les dépenses publiques — ils régulent la demande. Le déficit est un résidu comptable sans signification indépendante.
La Théorie Fiscale du Niveau des Prix (TFNP). John Cochrane, Eric Leeper et Christopher Sims abordent la question sous un angle opposé. Leur point de départ est une équation spécifique : la valeur réelle de la dette publique doit être égale à la valeur actuelle des futurs excédents primaires.
Si le gouvernement s'engage dans des déficits permanents, les mathématiques exigent que le niveau des prix $P_t$ augmente pour réduire la valeur réelle de la dette existante. L'inflation n'est pas causée par « trop de monnaie » — elle est causée par une politique budgétaire qui émet plus de dette que les futurs excédents ne peuvent soutenir.
La TFNP dit que les obligations d'État sont comme des actions d'une entreprise. Le cours d'une action dépend des bénéfices futurs attendus. La valeur réelle des obligations d'État dépend des excédents futurs attendus. Si le gouvernement promet des déficits permanents, le « cours de l'action » de ses obligations doit baisser — ce qui signifie que le niveau des prix doit augmenter. L'inflation est la façon dont les marchés rappellent le gouvernement à l'ordre.
En quoi elles diffèrent. Les deux rejettent la simple équivalence ricardienne. Les deux prennent la politique budgétaire au sérieux. Mais leurs conclusions divergent fortement :
- La TMM affirme : Les déficits ne posent pas de problème tant qu'il n'y a pas d'inflation. Dépensez librement, n'augmentez les impôts que pour juguler l'inflation quand elle apparaît.
- La TFNP affirme : Les déficits causent l'inflation — c'est ainsi qu'ils sont payés. Le niveau des prix s'ajuste que vous le surveilliez ou non.
L'une dit que la contrainte est observable (surveillez l'inflation). L'autre dit que la contrainte est structurelle (le ratio dette/excédents détermine le niveau des prix indépendamment).
« Les déficits fédéraux, en eux-mêmes, ne sont pas un problème. Le problème est l'inflation, et la solution est de gérer les dépenses en fonction de la capacité productive réelle de l'économie. »
— Stephanie Kelton, The Deficit Myth, 2020
« La TMM a-t-elle raison sur les déficits ? »
La Théorie Monétaire Moderne est passée de niche universitaire à best-seller puis à argument de tribune politique en cinq ans. Son affirmation centrale — que les déficits n'ont pas l'importance qu'on leur prête — est soit la plus importante avancée d'une génération, soit la plus dangereuse.
Existe-t-il une limite budgétaire ?
« Le gouvernement fédéral peut toujours se permettre de dépenser plus. La question n'est jamais « comment allons-nous payer ? » La question est « cela causera-t-il de l'inflation ? » S'il y a des capacités inutilisées dans l'économie — des travailleurs au chômage, des usines inactives — les dépenses déficitaires mobilisent ces ressources sans inflation. »
— Stephanie Kelton, The Deficit Myth, 2020
L'argument de Kelton est cohérent en interne : si la vraie contrainte est l'inflation et non la solvabilité, alors les dépenses déficitaires quand il y a du mou économique ne sont pas seulement abordables mais bénéfiques. La relance de 2020 — 5 000 milliards \$ sur deux ans, largement monétisés — a d'abord soutenu ce point de vue : le chômage est passé de 14,7 % à 3,5 % en 28 mois, plus vite que toute reprise de l'histoire. Mais la suite — 9,1 % d'inflation mi-2022 — a révélé la difficulté de l'approche « surveillez juste l'inflation ». Quand l'inflation est devenue visible, le dépassement était déjà inéluctable.
« L'inflation est toujours et partout un phénomène budgétaire. Quand le gouvernement émet de la dette qu'il ne peut rembourser par des excédents futurs, le niveau des prix doit augmenter pour réduire la valeur réelle de cette dette. Les déficits sont payés — par l'inflation. »
— John Cochrane, The Fiscal Theory of the Price Level, 2023
La TFNP de Cochrane inverse le récit monétariste standard : ce n'est pas la masse monétaire qui cause l'inflation, ce sont les engagements budgétaires de l'État. Si le gouvernement promet plus de dépenses que les impôts futurs ne peuvent couvrir, le niveau des prix s'ajuste pour que les mathématiques fonctionnent. L'épisode inflationniste de 2021-2022 correspond bien au récit de la TFNP : des dépenses déficitaires massives, accommodées par la Fed, suivies exactement de l'ajustement du niveau des prix prédit par la théorie. La critique : la TFNP ne génère des prédictions distinctives que sous des régimes politiques spécifiques (budgétaire actif, monétaire passif) qui sont inhabituels dans les économies développées.
Où cela nous mène
La TMM a raison de dire que les gouvernements émetteurs de monnaie font face à des contraintes différentes de celles des ménages. La TFNP a raison de dire que l'interaction budgétaire-monétaire compte plus que les modèles standards ne l'admettent habituellement. Mais ni l'un ni l'autre ne remplace les enseignements fondamentaux des étapes 1-3. Le multiplicateur existe. Il dépend de qui reçoit l'argent. Il est plus grand à la borne zéro. Ces résultats sont robustes à travers les cadres. Ce que l'étape 4 ajoute est un avertissement : la sagesse conventionnelle sur la soutenabilité de la dette est moins établie que la plupart des manuels ne l'admettent — et les années 2020 pourraient rester dans les mémoires comme la décennie qui a tranché le débat, dans un sens ou dans l'autre.
Où cela nous mène
Nous avons commencé avec une vidéo virale affirmant que le gouvernement ne peut jamais manquer d'argent. Huit millions de personnes l'ont regardée. Quatre étapes plus tard, voici ce que vous savez maintenant :
- Le multiplicateur est réel mais modeste (Étape 1). Les dépenses publiques se propagent dans l'économie, mais l'effet d'éviction — l'emprunt public en concurrence avec l'investissement privé — réduit l'effet. Les multiplicateurs en temps normal sont de 0,6–1,0, pas les 5,0 de la formule naïve des manuels.
- Qui reçoit l'argent compte autant que combien (Étape 2). L'équivalence ricardienne dit que les consommateurs rationnels épargnent la relance plutôt que de la dépenser. L'équivalence pure est fausse, mais elle a révélé le paramètre crucial : environ la moitié de la population est contrainte par le crédit et dépense ce qu'elle reçoit. Ciblez-les, et le multiplicateur tient. Envoyez des chèques aux épargnants, et il disparaît.
- À la borne zéro, la politique budgétaire fait ses preuves (Étape 3). Quand la banque centrale a baissé les taux à zéro, l'effet d'éviction disparaît et la compensation monétaire est impossible. Les multiplicateurs passent à 1,5 ou plus. C'est l'argument le plus solide pour la relance budgétaire — conditionnel, temporaire, et déployé uniquement quand la politique monétaire est épuisée.
- Les cadres eux-mêmes sont contestés (Étape 4). La TMM dit que la contrainte est l'inflation, pas le déficit. La TFNP dit que les déficits causent l'inflation par ajustement du niveau des prix. Les deux remettent en question le récit standard. Aucun ne l'a supplanté. Les années 2020 sont le laboratoire grandeur nature.
La prochaine fois que quelqu'un vous dit « la relance fonctionne » ou « les déficits sont un vol fait à nos petits-enfants », vous avez les outils pour évaluer les deux affirmations. Aucune n'est simplement juste. Les deux contiennent un noyau de vérité qui dépend de conditions que l'orateur ne précise pas : l'état de l'économie, qui reçoit les dépenses, ce que fait la banque centrale et comment les dépenses sont financées. Ce n'est pas une dérobade. C'est cela, comprendre véritablement le sujet.
La vidéo virale avec laquelle nous avons commencé avait à moitié raison : les gouvernements disposant de leur propre monnaie font bien face à des contraintes différentes de celles des ménages. Mais « contraintes différentes » ne signifie pas « pas de contraintes ». Le multiplicateur, l'équivalence ricardienne, la borne zéro et l'interaction budgétaire-monétaire sont les quatre prismes dont vous avez besoin pour voir le tableau complet. Maintenant vous les avez.